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瑞能半导体是一家比较特殊的科创板申报企业，特殊之处不仅仅在于其恩智浦（NXP）基因，更在于其特殊的股权架构——无实际控制人+PE 基金控股。很多人担心这种股权结构，是否会对 IPO 造成实质性影响。先说结论，从以往 IPO 案例来看，这两点都已经不是上市的实质性障碍，特别是在科创板注册制“法无禁止即可为”的大方针指导下，更不会以此为由阻碍公司上市进程。
近日，瑞能半导体 IPO 申请获得上交所受理。
瑞能半导体是全球领先的功率半导体器件 IDM 厂商，产品主要包括晶闸管和功率二极管等。晶闸管市场占有率国内排名第一、全球排名第二；功率二极管全球市场占有率为 2.6%，国内市场占有率达 7.5%。
是一家当之无愧的功率半导体龙头企业。
瑞能半导体有几个特殊之处，首先在于其恩智浦（NXP）基因，主营业务承继自恩智浦。
历史沿革来看，恩智浦也曾是瑞能半导体的大股东。2015 年 8 月 5 日，瑞能半导体由恩智浦（49%）、南昌建恩（25.5%）、香港建恩（25.5%）共同出资设立。
在当年 9 月份，刚成立一个月的瑞能就从恩智浦收购了旗下的双极业务资产，包括恩智浦持有的吉林瑞能的全部股权、双极业务相关的存货、固定资产、后端制造业务资产、知识产权等。
而在 2018 年 3 月、2019 年 1 月，恩智浦分两次，将持有的瑞能半导体股份转手，退出了瑞能的股东序列。
这也是为什么很多人说瑞能源自恩智浦功率半导体业务的原因。
瑞能的特殊之处不仅仅在于其恩智浦（NXP）基因，更在于其特殊的股权架构——“无实际控制人+PE 基金控股”。
很多人担心这种股权结构，是否会对其 IPO 造成实质性影响。
先说结论，从以往的 IPO 案例来看，不管是无实际控制人，还是 PE 基金控股，虽然较为少见，但也都有相当数量的成功 IPO 案例。因此，这不会是 IPO 的实质性障碍。
特别是在科创板注册制“法无禁止即可为”的大方针指导下，更不会以此为由阻碍公司上市进程。
首先我们来看一下“无实际控制人”的问题。
瑞能半导体前三大股东南昌建恩、北京广盟、天津瑞芯持股比例分别为 24.29%、24.29%、22.86%，均低于 30%。
这三家企业又都是合伙制基金，执行事务合伙人都是建广资产，而建广资产的两名股东中建投资本、天津建平又根据公司章程共同决策。
因此就导致了瑞能半导体有控股股东（建广资产），而无实际控制人的局面。
实际控制人是把双刃剑，有实际控制人吧，害怕实际控制人独揽大权、为所欲为，侵害中小股东利益；没实际控制人吧，又担心公司成为一盘散沙，战略缺失，而且容易被“野蛮人”盯上。
就如同瑞能在招股书里提示的风险一样，“如果公司控制权发生变化，且取得控制权的股东有意改变公司目前的治理结构以及经营模式，可能会对公司业务发展方向和经营管理产生不利影响。”
但欧美成熟的资本市场，反倒很推崇“无实际控制人”模式，认为这是一个所有权和经营权分离的终极模式，更能实现科学的公司治理。
不管怎样，中国 IPO 已经有了很多无实际控制人 IPO 的案例，就拿科创板来说吧，典型如澜起科技。
澜起科技因为曾从美国私有化回来，股东较多，大大小小 46 个股东，持股较为分散。所有股东均无法单独控制股东大会半数以上表决权，亦无法单独控制董事会半数以上成员。
因此属于典型的无实际控制人。
对于另一个“PE 基金控股”的问题。
前面提到过，瑞能半导体的三个核心股东，南昌建恩、北京广盟、天津瑞芯，都是有限合伙人制基金的形式，也就是我们俗称的 PE 基金的主流模式，而且执行事务合伙人都是建广资产。
以南昌建恩为例，虽然建广资产只出资 0.95%，但作为普通合伙人，却对外代表合伙企业执行合伙事务，是整个合伙人企业的控制主体。
对于 PE 基金作为大股东，监管机构向来是比较敏感的。
这跟 PE 基金的属性有关，单只基金很难像实业集团一样，为了基业长青而存在，获利退出是第一要务，因此就会导致未来股权的不确定性。
因此瑞能半导体也在提示了风险：
由于公司持股比例较高的重要股东为基金，其管理和存续受到投资基金相关约定的限制。虽然基金存续期不影响公司股东履行股份锁定及减持意向相关承诺，但锁定期满后基金股东减持可能导致公司控制权发生变更。如果公司控制权发生变化，且取得控制权的股东有意改变公司目前的治理结构以及经营模式，可能会对公司业务发展方向和经营管理产生不利影响。
在以往的 IPO 案例中，也有诸多 PE 基金作为控股股东成功案例，比如中新赛克、理工光科、天喻信息、理工光科……
但需要注意的是，这些案例中的 PE 基金都是公司制基金。传统的有限合伙制基金、三类股东（契约型、资管、信托）还没有案例出现，虽然 IPO 早已放开了三类股东入股，但如果控股，还是会比较敏感。
不管怎样，只要充分说明 PE 基金的锁定期和稳定性、运营和经营企业的能力、关联企业的竞争性等问题，PE 基金控股，不应该成为核心障碍。
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