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频繁破发引起股价相对论,芯片企业估值基础是否会出现“塌方”?

2022/04/25
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阅读需 13 分钟
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文︱王树一

图︱探索科技、网络

打新稳赚不灵了,尤其是芯片股。从2021年四季度开始,科创板新股上市首日跌破发行价的情况逐渐出现,当时破发新股主要集中在医药板块,进入2022年,以翱捷科技上市首日破发为标志,芯片股也开始出现破发。中签“吃肉”变成“割肉”,新股首日破发幅度甚至高达30%以上,以翱捷科技为例,交易首日若以收盘价卖出,亏损将高达2.78万元,这让很多散户投资者开始有意回避新股。

4月17日晚,上海证券交易所披露纳芯微首次招股发行结果,本次发行股数2526.6万股,网上投资者放弃认购数量338.15万股,弃购股数占本次发行总量比例13.38%,弃购金额7.78亿元,超过此前中国移动发行时7.56亿元弃购金额的记录,成为沪深股市“弃购王”。同日申购的赛微微电的网上弃购金额也达到了1.23亿元。

破发成为新常态

之所以出现大面积网上弃购,主要是因为近期科创板新股频繁破发,打破了投资者打新稳赚的心理预期。A股市场上一次大面积破发,还要追溯到2012年,当年有超过150只新股上市,约50只新股首日曾现破发,首日破发新股比例占比接近1/3。但自2014年重启IPO以来,鲜有新股在上市首日破发,这一状态延续至2021年四季度。

截止纳芯微申购缴款日4月14日,科创板在2022年共上市32家,25家收盘价已经跌破发行价,破发比例为78%,首日破发16家,比例为50%。其中9家为芯片概念股,7家已经破发,破发比例近78%,首日破发4家。纳芯微申购日当天上市的唯捷创芯更是暴跌36%,创出科创板开板以来的新股首日跌幅记录,而此前翱捷科技首日跌幅33%也创造过记录。科创板开板至今,新股首日跌幅前三中有两名是芯片概念股,高概率大幅度破发,自然吓住了不少散户投资者。

而且,新股大幅度破发,不仅中签的散户投资者损失惨重,也让参与战略配售的机构投资者出现浮亏。据证券时报估算,翱捷科技跟投机构海通证券浮亏已经超过八千万元。

根据万得资讯数据,截至4月22日,已上市416家科创板企业中,股价跌破发行价的公司已达145家,占比达34.86%。其中,股价较发行价跌幅超过30%的科创板公司已达61家,占总破发家数比例接近5成,回撤最大的个股跌幅已达61.44%。

定价机制被质疑

引发芯片股破发的翱捷科技在询价阶段就引发争议。作为沪深股市第一支基带芯片概念股,翱捷科技询价区间非常悬殊,共有380家网下投资者管理的9367个配售对象有参与报价,报价区间为12.59元/股至299.50元/股,市值范围约为52亿元至1252亿元。最终发行价为164.54元,按4.18亿总股本计算,对应发行时的估值为687.7亿元,市销率为63.67倍。

根据公开信息,2020年4月翱捷科技上市前最后一轮对外融资的价格为4.05美元,按照6.5的汇率估算,为26.3元/股,对应106亿元估值,按上市发行价格计算,最后一轮一级市场投资者账面收益达6倍。

而在天风证券给出的一份研报中,更是将估值提到了200元以上,称翱捷科技是全制式蜂窝基带稀缺性芯片商,是同时掌握5GAI等技术的佼佼者,未来将依托AIoT、5G等优质下游赛道以及高技术研发逐渐展现竞争优势。合理价格区间216.62-234.67元/股。

但概念的稀缺性与行业明星创始人,都没有能撑起600亿估值,截止4月22日收盘,翱捷科技市值为265.4亿元。

当然,也有业内人士当时就指出,这种定价是涸泽而渔,券商只顾赚钱,只维护一级市场机构投资者利益,长期下去将伤害行业的融资能力。

高估值不等于高定价

但并不是价格高的估值就高。盘点2022年科创板上市的14支芯片股,没有出现破发的四支股票,价格都较高,价格最低的创耀科技4月22日收盘价也达到了79.45元。价格最高的纳芯微发行定价为230元/股,发行市销率约27倍,不到翱捷科技发行市销率的一半,与主板上市的同属模拟芯片公司的圣邦股份市销率接近。

注:中芯国际三地上市,其总市值约为3310亿元,

而闻泰科技有非半导体业务,所以市销率也较低。

而科创板上市首日跌幅居前的两家芯片公司翱捷科技与唯捷创芯还要两个共同点是导致其不被二级市场接受的主要原因。

首先,这两家公司到目前为止没有盈利。翱捷科技财报显示,2018年至2020年,分别亏损5.37亿元、5.84亿元、23.27亿元,2020年亏损大幅加大,是因为计提了17.55亿元员工股权激励费用,但扣除该费用,亏损仍然达到5.72亿元,根据其最新业界快报,2021年翱捷科技亏损为5.73亿元。显然,翱捷科技近年来尚未找到可以改善盈利状况的途径。

唯捷创芯财报显示,2018年至2020年,分别亏损0.34亿元、0.3亿元和0.78亿元。最新财报显示,其2021年亏损额达到0.68亿元,同样看不到扭亏的希望。

截止4月22日收盘,今年上市的39家科创板新股里,有14家新股发行市盈率为负,即上市前财务状况为亏损。这十四支股票中,13支都跌破了发行价,可见二级市场对亏损企业的前景都比较悲观。

其次,翱捷科技与唯捷创芯都处于竞争激烈的手机芯片市场,目前为止在技术上没有体现出明显的优势,产品在价格上面临竞争对手的较大压力,因而毛利率不断下降。在上市前最新财报中,两者毛利率都不到20%,而且还有走低的趋势。

相比较而言,纳芯微近四年在高增长的同时,综合毛利率超过50%,2021年净利率都超过25%,而其所在的汽车与工业市场,国内竞争对手较少,产品具有一定的自主定价权,股价虽然看起来高,但估值与本土企业同行业相比并不高。而据纳芯微发布的业绩预告,2022年一季度预计将实现7000万-1亿的净利润,相比上年同期大幅增长119.23%-213.18%,高毛利基础下的高增长,当然会被市场相对看好。

半导体拐点到了?

科创板设有支持科技创新的功能,但二级市场有自身运行逻辑,既然选择上市,就必须遵循二级市场的逻辑,至少要让二级市场投资者看到盈利的期望,前两年亏损上市的一些芯片股,到现在有部分仍然不盈利,也没有体现出有改善盈利状况的能力,这样的企业如果多了,自然会让二级市场投资者回避。不能实现自我造血功能的科技创新,很难在二级市场生存,也不能对我国科技产业化带来什么贡献。

当然,半导体新股价格承压也受到宏观经济与行业周期的影响。受疫情与国际形势影响,国内股市表现低迷,半导体股票价格也在随大盘走势不断下滑,沪深股市芯片股市值前十的股价,相比2021年高点平均跌幅超过30%。

实际上国际半导体股价也在调整。以英伟达为例,其市值已经从2021年高点8000多亿美元,跌倒如今不足5000亿美元,跌幅约50%。

台积电等其他十大企业股市表现也接近英伟达,进入2022年以来,均出现了明显下滑。

注:三星有较多非半导体业务统计在营收中

芯片企业估值基础是否会“塌方”?

芯片在欧美属于成熟产业,因而一般用市盈率估值,典型欧美芯片企业市盈率不超过30倍,但近两年半导体产业的“非理性”繁荣,也拉高了欧美成熟企业的估值。典型如英伟达,2021年市盈率高点达到80左右,即便现在,英伟达市销率还有18倍,接近沪深股市给芯片的估值逻辑,也带动了国内一批做GPU企业的估值飞升。

现在,自2020年开始的半导体产业超级繁荣超期已出现拐点,国内已上市企业股价大幅下调,而新股频繁破发,引发很多投资者担心:如果一二级市场出现连锁反应,将导致芯片企业估值基础 “塌方”。

国内某一线基金投资经理孟非表示,也不必如此悲观,国内股市整体都在下跌,半导体行业表现并没有明显弱于大盘,而科创板出现频繁破发,更主要是其本身由于投资者门槛造成的流动性问题。

但在当前市场情况下,一级市场投资者会更加偏向多观察少下手,以等待更好的投资机会。孟非判断,运营成本高的芯片企业,在当前情况下,可能会面临流动性问题,需要在低估值融资还是就地阵亡之间进行选择。

他估计,数据中心领域的芯片企业,估值去泡沫的速度可能会更快一些;在消费电子赛道,受到宏观经济与市场竞争烈度的影响,也可能会出现估值下调;而现金流好的模拟小芯片企业与工业设备企业,短期内不会感受到估值压力。

注:文中孟非为化名

参考:

1. 《4月份已有超六成新股破发 机构浮亏求市场化变局》证券时报,2022年4月20日

2. 《科创板新股首日破发全景扫描:这两大板块频“中招” 成大生物“最受伤”》科创板日报,2021年12月30日

3. 《再有未盈利新股破发 投资者弃购104万股》全景网,2022年4月12日

4. 《翱捷科技股价破发近六成 能回天风目标价234.67元吗?》投资快报,2022年3月29日

5. 《翱捷科技上周破发后续跌6.4%,曾创A股史上最大新股首日跌幅》路透社,2022年1月17日

6. 《年内1/4新股破发,弃购攀升,科创板破发率达50%》券商中国,2022年4月13日

7. 《新股频频破发,投资者大幅亏损,科创板真的不能参与吗?》证券之星,2022年4月21日

8. 《破发复破发 券商直面“跟投+包销”重压》证券时报,2022年4月18日

9. 《IPO“无差别溢价”迎来拐点时刻》华尔街见闻,2022年4月23日

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