• 本次半导体行业的低迷由需求引起,因此更难以预测;
  • 这次疫情过去后,我们可能“回不到过去了”;
  • 半导体行业将面临哪些系统性的变化?

 

“非自身”因素驱动的半导体周期


半导体行业的投资者和参与者们已经习惯了这个行业或供过于求或供不应求的正常周期性行为,这些周期都是由这个技术行业自身的因素所驱动的。现在,他们不得不试图弄清楚 COVID-19(新型冠状病毒肺炎)这个和我们之前所见完全不同的外部阻碍因素将造成哪些影响。

 

随着整个半导体行业的不断增长(增长速度或有差异),我们确实也曾经进入一些未知的领域。但是,我们从来没有看到过一次波及全球的大面积衰退。许多人会说,2008/2009 年那次经济危机半导体产业也出现了衰退,但是那次衰退是一边踩着刹车一边减速的,今天这次全球性危机却是没有缓冲的高台跳水。

 

而且,过往半导体行业的扩张和减速很有特点,即它的周期都是由“自己”一手造成的,很多时候是基于产能过剩导致供过于求。背后主要的幕后推手经常会是由供应一方。

 

但是,本次 COVID-19 周期是基于需求的,因为晶圆厂没有停工,一直在运转,所以全球的芯片制造没有发生突然性的变化,但是我们可以预计,需求出现了下降,而且这个下滑还没有有进一步扩大的风险。

 

技术永远是第一个受到重创的


当经济不振时,最先被波及的便是对技术产品的购买。在危机时期,普通消费者会继续购买食物、住所、燃料等,但不会购买下一代 iPhone 或更大屏幕的平板电视。在把食物端上餐桌之前,5G 也可以先等一等。鉴于智能手机不过是装满芯片的一个载体,所以,很明显芯片行业也会随着智能手机需求下滑而遭殃。

 

并且这次经济危机中不是只有病毒,还有很多其它影响因素。在病毒肆虐期间,那些相对次要的因素都被人们遗忘了。所以,这次危机对技术市场的影响在人们控制了病毒之后仍将持续很长时间。

 

曾经有一个基准假设,即与 COVID-19 相关的所有经济影响肯定不会超过 2020 年,这样,2020 年上半年由于病毒所延误的所有业务都会在下半年开始反弹。

 

随着形势的发展,全球经济发展轨迹变得扑朔迷离,COVID-19 芯片周期到底是走出 V 字型、U 字型还是 L 字型也变得难以判断了。现在,V 字型当然不敢奢望了,如果不是一个延长版的 U 字型(像是皮划艇那样)的话,至少应该有点像 U 字型。

 

芯片行业在这个 U 字型下降周期中仅仅幸存了一个季度,在全球范围内 COVID-19 爆发后,它也正在被晶圆厂 / 逻辑器件投资的下滑拖下水。

 

两种支出周期:技术与容量


芯片行业有两种类型的投资周期,即技术驱动的投资与容量驱动的投资。其中,由容量驱动的投资占比更大,而技术驱动的投资更稳定。

 

疫情爆发前,芯片行业正处于由技术驱动的恢复期,恰好要过渡到容量驱动阶段。尽管现在我们依然认为技术驱动将继续延续摩尔定律,并支持向 5nm/3nm 的推进,但是,容量驱动的支出可能会再次放缓,尤其是内存方面。因为需求的下降将使得我们再次回到行业刚刚走出的供过于求状态。

 

芯片行业的供需平衡仍然是一种微妙的平衡,只是这次,COVID-19 以大象级的重量跳到了跷跷板的一边。

 

作为需求的最大推动力的 5G,现在只是“有也不错”而不是“必须要有”。

 

我们看到 5G 手机需求在此之前变慢了。有人认为,人们对 5G 手机的需求现在是“有也不错”而不是“必须要有”,鉴于 5G 是半导体需求的最大驱动力,所以至少到 iPhone 12 发布之前,作为这一轮复苏周期动力的代工厂 / 逻辑器件可能会出现衰退。

 

当然也有积极乐观的方面,在线网课和居家远程办公显然会增加对服务器容量和整体云服务的需求,这对英特尔、AMD 和相关芯片公司而言应该是个好兆头。

 

针对中国的芯片设备禁运可能暂时取消


不久之前,曾经有那么一个时刻,美国似乎距离对可以帮助中国加快发展 5G 的技术(例如半导体设备)的出口实行严格的限制只有几步之遥。

 

现在,在这种情况下美国继续对中国实行出口限制的可能性近乎为零,因为中国作为世界工厂提供了 90%的药品、绝大部分的个人防护设备(如口罩)、大量呼吸机,在这个关口,美国不会做任何让中国感到不安的事情。

 

所以,COVID-19 暂时搁置了芯片行业中我们不得不担心的事情。这个时候,可能没有人会在乎中国人是否会主导 5G,因为现在 5G 是并没有太多应用需要主导的新兴技术。


可能会出现永久性的系统性变化


人们对公司的“救助”、股票回购、高管薪酬等行为一直有很多抱怨,但是任何财务救援计划中都和这些行为相关联。但是,即使芯片行业自己拿不到一分钱的救助资金,监管层对公司行为的审查也可能会越来越严格,甚至可能会有一些相关立法。

 

在需求旺盛的好日子里,半导体公司回购股票变得非常重要,普通投资者也会买账,但是这种行为在疫情下可能不再那么受人们欢迎了。

 

外包型的全球供应链是坏事吗?


半导体行业一直引以为豪的是一项技术的产业链能延伸远、辐射广。其中,iPhone 就是供应链物流全球化的典型代表。

 

现在,在 COVID-19 期间,遍布全球的供应链成了产业软肋,某个遥远的地方发生的事情可能会造成供应链中断,从而使产业彻底瘫痪。

 

这些供应链就像多米诺骨牌一样,可能产生让事务运作停顿的级联效应。

 

资产负债表相对安全


现在,美国所有公司的债务超过了 7 万亿美金,比以往任何时期都要多,占美国 GDP 的三分之一左右。在芯片行业上几次周期里,我们就曾经看到一些公司因为债务负担过重而破产倒闭。

 

在这次危机中,这种利用债务增加资产负债表的模式可能会让公司掉进坑里,因为现在伸手向政府要求救助的公司队伍太庞大了。

 

如果我们放慢股票回购的步伐,那么,很多公司可以轻松地甩掉债务,但是依然有一些公司深陷债务泥潭,只是这种情况在半导体行业就少得多了。

 

在半导体行业中,因为 COVID-19 导致债务暴雷的公司应该屈指可数。    

 

并购活动回潮?


一般情况下,具有规模的芯片公司之间的合并已经比较难以成行,这次危机是否会重启芯片产业疯狂并购模式呢?因为,公司合并抱团会变得更加强大,更能抵御全球性的危机,所以我们可能会在适当的情况下看到一些大规模的合并。半导体行业的并购机会可能所剩不多了,但是依然有一些交易值得重新审视。毕竟,现在的估值比之前有吸引力多了,尤其是那些拥有大把备用现金的公司更是抑制不住要收购的冲动。