灿勤科技，如何避免重蹈国人科技2018年的覆辙？

内容精要：2018 年的中兴事件，让国人科技毛利率直接跌到 8.64%，这还是客户较为分散的前提下，即便 2019 年元气恢复，毛利率水平也才 18.25%。而灿勤科技抱住了客户 H 的大腿，单一客户营收占比高达 91.34%，毛利润高达 68.82%。而且在客户 H 简单粗暴地助力之下，短短两年时间内，收入贡献从 2000 万提升到了 12.8 亿！众所周知，客户 H 处在中美贸易摩擦的风口浪尖，稍有风吹草动，都会将风险传导至上游供应商，灿勤科技的单一客户依赖性，是需要重点关注的风险。

作为移动通信设备领域的核心元器件，基站滤波器，客户可选余地少，应用领域单一，是否成功抱住下游基站设备商的大腿，至关重要。

毕竟经过上一个 20 年的通信产业一轮洗牌，大江东去浪淘尽，幸存下来的设备商寥寥无几，华为、爱立信、诺基亚、中兴、三星……

大腿本来就不够多，抱上谈何容易。

比较巧的是，最近有两家企业申报 IPO，都是基站滤波器厂商，一家是申报科创板的灿勤科技，一家是申报创业板注册制的国人科技。

灿勤科技成功抱上了华为的大腿，趁势而起；国人科技则多元出击，业务较为均衡地分布于爱立信、诺基亚、中兴三家公司。

因此，这两家公司，放在一起对比一下，也就有着显而易见的意义。

势均力敌的财务状况

从两家公司最近一期的财务状况来看，单从营收规模角度，灿勤科技和国人科技两家公司实力相当，2019 年，国人科技收入 14.5 亿，灿勤科技收入 14.1 亿。

但盈利能力就差的太多了，2019 年，国人科技净利润 7994 万，而灿勤科技的净利润高达 7 亿！

这么大差异的原因，先按下不表，答案后面自会显现。

更大的差异还体现在产品的毛利率上，灿勤科技的毛利率水平很高，陶瓷介质滤波器毛利率高达 68.82%。而相比之下，国人科技的毛利水平就低得可怜，只有 18.25%，2018 年更低，只有 8.64%。

从国人科技引述行业竞争对手的毛利率来看，行业平均毛利率水平也只有 19.99%，因此 18.25%的毛利率水平也勉强说得过去。

既然行业平均水平只有 19.99%，那么灿勤科技的毛利率就有点儿畸高了。由此看来，作为大腿的客户 H，不惜一切代价，要推动灿勤科技 IPO。

毕竟，这点儿业务上的牺牲，跟 IPO 后的收益相比，九牛一毛。

迥然不同的抱大腿姿势

前面提到过，灿勤科技和国人科技，在客户层面上的最大区别，就是客户集中度体现出来的依赖程度不同。

灿勤科技主要依赖于大客户 H，单一客户营收占比高达 91.34%，而且粗暴地在两年时间内，将收入贡献从 2000 万提升到了 12.8 亿！

这就是抱大腿最直观的效果。

而国人科技则没有这么好的命，只能采取均衡战术，业务收入在爱立信、中兴、诺基亚三家分布较为均衡，占比分别为 43.25%、36.58%、9.94%。

基站滤波器，两家公司产品布局差异

两家公司都认为，陶瓷介质滤波器具有体积小、重量轻、损耗小、Q 值高的优势，同时由于其主要原材料为陶瓷粉末，加工环节不需要大量数控机床，因此在工艺逐渐成熟后整体成本会大幅下降。因此，陶瓷介质滤波器将取代小型化金属滤波器，成为未来 5G 建设的主流方案。

灿勤科技的产品以陶瓷介质滤波器为主，而国人科技的产品以小型化金属滤波器为主。不过国人科技已经自主研发并掌握了陶瓷介质滤波器技术，此次 IPO 募资，也将重点建设陶瓷介质滤波器生产线。

而下游的通信设备制造商，也对两种滤波器采取了不同的策略。

华为最为激进，技术方向以陶瓷介质滤波器为主，爱立信、中兴通讯和诺基亚等设备商则大量采用小型化金属滤波器：

鸡蛋应该如何往篮子里放？

非常简单直接的道理，客户越集中，鸡蛋放在一个篮子里，在商业活动中的议价能力越低，客户的风险也会直接传导和转移到上游供应商，体现出来的抗风险能力就会越低。

但也没办法，移动通信设备商市场格局已经如此集中，就算国人科技已经努力在分散客户占比了，前五大客户销售收入合计占比也高达 97.80%。

即便如此，与灿勤科技相比，也小巫见大巫，毕竟灿勤科技单一客户 H 销售收入合计占比就高达 91.34%。

鸡蛋放在一个篮子里，还是放在几个篮子里，都是各自能力范围内的最优选择。

不过从风险角度，两家公司都提示了客户集中度较高的风险。

灿勤科技依赖的客户 H，更是处在中美贸易摩擦的风口浪尖，被列入美国出口管制的“实体清单”。因此，未来客户 H 的命运，将通过产业链传导，必然会给公司的生产经营和盈利能力带来潜在的不利影响。

其实这个担忧在国人科技的 2018 年早就体现过了。

2018 年， 国人科技的大客户之一中兴通讯，受到美国商务部激活拒绝令的影响，主要经营活动暂停数月，直接导致当期对该客户的产量下降。

注：2018 年 4 月 16 日，美国 BIS（美国商务部工业与安全局）向中兴通讯发出激活拒绝令，禁止美国公司向中兴通讯销售零部件、商品、软件和技术 7 年，直到 2025 年 3 月 13 日。经过多方协商和中兴通讯的管理层改组妥协，最终于 7 月 13 日禁令解除。长达 3 个月的禁令期，对中兴通讯已造成了严重的经济影响，2018 年上半年预计亏损 70 亿 -90 亿元。

好在国人科技并非完全依赖中兴通讯，否则 2018 年的财务状况会非常难看。

因此，抱大腿也是一把双刃剑，一切都会很爽，只要大腿还健壮。