芯耀
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合肥下雪了，气温一下骤降了十几度，走在路上寒风往脖子里直窜。半导体投融资路演的会场里，暖气开得很足，但我还是觉得冷。台下只坐了七成听众，空着的三成座椅像缺了的牙齿，醒目得让人不安。
这与四五年年前人声鼎沸、连过道都站满人的景象判若云泥。
台上，演讲者依然展示着精美的PPT，那些关于渗透率和增长的数据依然耀眼。台下，我侧身轻声问同事雨茉：“他这数据你信吗？”雨茉盯着屏幕，没有转头，只轻轻摇头。她的眼睛倒映着PPT闪烁的光，那光芒曾经照亮过整个行业，现在却显得有点刺眼。
坐在我身后的几个投资人开始收拾电脑包。一个，两个，五个。他们起身的动作很轻，但在这个安静的会场里，每一步都清晰可闻。创始人还在讲台上还在说项目的资本化路径时，台下已经走掉了三分之一。
雨茉转过头，看着陆续离场的背影，轻声说：
“你看，资本从来都是最现实的观众。当年他们捧着你的时候，你是小甜甜；今天要你交成绩单了，你就成了牛夫人。能怪谁呢？一旦企业开始用PPT的温度来对抗现实的寒冬时，离场的倒计时就已经开始了。”
靠，真够形象的，但真正可怕的不是人们正在离开，而是留下的人还没有意识到，这次要面对的，不是又一个可以靠熬过去就能等来春天的周期。这一次，是游戏规则本身，已经被彻底重写了。
规则到底是怎么被重写的？我想，只有回到这个产业三次真正的“寒冬”里，才能真正看清今天这场雪，与往昔究竟有何不同。
01、三次产业周期的本质差异
第一次调整（2008-2015年）：技术可行性之争
那个时期的困境，是技术路径本身的不确定性。衬底生长过程中的微管密度控制、外延层厚度的均匀性、MOSFET栅氧界面的稳定性，每一个都是需要从零突破的科学问题。那时的“寒冬”，是实验室里的不眠之夜，是论文与专利的积累期。行业在等待一个明确的信号：碳化硅到底能不能“用”？答案是肯定的，但需要时间。
第二次调整（2016-2019年）：工程化能力之困
转机在2017年后到来，特斯拉Model 3像一个重磅信号弹，划亮了整个产业的夜空。资本开始涌动，从谨慎的试探变为狂热的下注。初创企业的故事变得激动人心，一家公司能用十八个月就完成从流片到车规认证，融资额以十亿计。那是应用探索的黄金年代，关键词变成了“速度”、“颠覆”和“想象空间”。大家小步快跑，快速试错，相信未来就在眼前。
这个阶段也面临新的问题：碳化硅能不能“好用”？此刻的挑战从实验室转向了生产线。一家国内衬底企业负责人告诉我，2018年他们终于实现了6英寸衬底的小批量生产，但良率曲线像过山车。问题出在“一致性”：热场温度的微小波动、气相组分的轻微变化、甚至操作员的手法差异，都会在晶体中留下“记忆”。那时的困难，是工程能力的不足，是工艺窗口的狭窄。但方向是清晰的：只要持续投入，沿着已知的路径改进，就一定能达到目标。
第三次调整（2023年至今）：商业本质之问
而现在的挑战，是根本性的：碳化硅的商业逻辑到底是什么？
规划产能的数字像一个滚下山坡的雪球，越滚越大，直到远远超过了实际需求的洼地。2023年，全球对衬底的实际需求是一百万片，但各个企业宣布要建成的产能，是这个数字的三倍。价格战无声地打响，现金流像指缝里的沙子一样快速流失，所有人口中的关键词，不约而同地换成了“熬过去”“活下去”。
02、真正不同的四个维度
1. 资本逻辑的逆转：从“想象定价”到“现金流定价”
过去两次周期中，资本用“终局思维”为碳化硅定价。投资人会画一条指数增长的渗透率曲线，然后问：“如果碳化硅在新能源车中达到30%渗透率，市场空间有多大？”答案是千亿级。于是，一个年收入仅数千万的企业，可以获得百亿估值。定价的锚点，是遥远的、想象中的未来。
2024年开始，这个游戏结束了。美联储加息只是导火索，根本原因在于资本发现了一个残酷事实：绝大部分碳化硅企业，缺乏在合理时间内实现正向现金流的能力。
一位专注半导体的美元基金合伙人向我展示了他们的新模型：“我们现在看三个东西：第一，单瓦成本什么时候能降到硅基IGBT的1.5倍以内？第二，现有产线的产能利用率能否超过60%？第三，客户集中度，如果前三大客户占比超过80%，直接否决。”
他们算了一笔账：一家典型的6英寸碳化硅晶圆厂，月产能1万片，建设成本约20亿元。即使不考虑研发和三费，仅折旧每年就超过2亿元。按当前市场价格，每片晶圆毛利约3000元，需要产能利用率超过70%才能覆盖折旧。而目前，行业平均产能利用仅在50%左右。
我对这个观点是赞同的，但就目前掌握的信息来看，3K毛利还是太乐观了。以1200V/40mΩ MOS为例，六寸碳化硅晶圆Fab毛利在0.8K-1.5k不等，同时受客户、供应链、流片数量有密切关系，用这个数字带入到这个模型里面，等出来的结果更惨不忍睹。这一点，大家可以留言讨论。再插一句，刚听朋友说，这个规格的单管，某大厂已经报到6块以下了。
这就是从“想象定价”到“现金流定价”的残酷转变。当资本不再相信那个遥远的未来足以覆盖眼前的亏损时，所有基于未来预期的估值模型，瞬间崩塌。
2.技术演进瓶颈：从“快速提升”到“边际递减”
碳化硅技术演进正在遭遇物理规律和经济规律的共同约束。
在物理层面，碳化硅单晶衬底的缺陷密度的降低已进入深水区。将微管等宏观缺陷密度从每平方厘米上千个降低到上百个，通过工艺优化相对容易实现，而将位错密度从数百个降至两位数，则需要对晶体生长的原子级机制有更深刻的理解和控制，这导致技术难度和制造成本呈非线性急剧上升；同样，MOS的比导通电阻从早期的5mΩ·cm²降到3mΩ·cm²，每年可降低15%；但从3mΩ·cm²向2mΩ·cm²迈进，每降低0.1 mΩ·cm²都需要在沟道迁移率、元胞密度或材料缺陷控制等基础层面取得突破，导致研发成本和难度呈非线性增长。
在经济层面，出现了“技术过度”现象。某车企的电驱总工程师告诉我一个案例：一家供应商提供了导通电阻降低8%的新一代碳化硅模块，但要价高出25%。他们的评估结果是：在整车800V平台上，这8%的性能提升对续航的增加不到0.5%，完全不经济。
“我们不再追求‘最好’的技术，而是寻找‘足够好且稳定供应’的方案。”他说。
这个转变是深刻的。当技术提升不能转化为明显的经济价值时，技术本身就从驱动力变成了成本项。
3.产业结构的断裂：从“线性创新”到“系统重构。
前两次周期调整，问题主要在产业链的某个环节：衬底、外延、器件、或者模组。解决方法是线性的：投入更多研发，优化工艺参数，提升良率。
但这次的问题，是系统性、结构性的。
以最核心的成本问题为例。碳化硅器件的成本构成中，衬底占比约50%。降低衬底成本有两条路径：一是提升长晶速度，二是扩大晶圆尺寸。
提升PVT法碳化硅长晶速度面临根本性挑战。目前工业级的轴向生长速率通常为0.2-0.8毫米/小时，生长一根数十毫米长的单晶需要数天时间。这一速率主要由碳化硅极高的分解温度（>2700°C）、缓慢的气相传输与表面结晶动力学，以及在高速生长下难以控制的晶体缺陷共同决定。在保证商用晶体质量的前提下，通过现有PVT技术路径大幅提升速度已非常困难。
扩大晶圆尺寸看似可行，但遇到了设备瓶颈。8英寸碳化硅长晶炉不仅是尺寸放大，其热场设计、温度均匀性控制、气相输运机制都需要重新设计。更重要的是，8英寸衬底的加工设备——切片机、研磨机、抛光机等等，这些几乎全部需要定制，而设备厂商的研发意愿，取决于8英寸衬底的市场需求规模。这就陷入了“鸡生蛋、蛋生鸡”的循环。
再看下游应用端，那就更闹心了。碳化硅在新能源汽车中的应用，绝非简单的替代IGBT。它要求对电驱系统进行深度适配和重新设计：驱动电路需针对其高速开关特性进行优化以发挥性能并保证可靠性；散热方案需应对更高的功率密度；而其带来的高效率优势，正成为推动整车迈向800V高压平台的关键技术支点。由此引发的系统级设计、验证和供应链调整成本，在推广初期构成了比器件本身成本更高的壁垒。
一位电驱系统供应商的CTO向我透露：“为了适配碳化硅模块，我们需要重新设计门极驱动芯片，优化过流保护策略，还要加强散热。这些隐性成本，是器件成本的2-3倍。”
这就是结构性困境：问题的解决不能只靠产业链的某一个环节，而是需要从衬底、到器件、到应用端的系统级协同创新。而这种协同，在当下的产业格局中，衬底厂、器件厂、整车厂各自为政，几乎不可能实现。
2019年，车企对碳化硅说的是：“只要你能帮我提升续航，增加卖点，贵一点没问题。”
2024年，车企对碳化硅说的是：“性能要提升，价格要比硅基有竞争力，良率要达到99.9%，交付要准时，还要有第二供应商。”。
你看，典型的既要又要还要！这不是客户的错，而是产业成熟的必然，当碳化硅从“亮点配置”变成“标配”，它就必须接受所有成熟供应链都要面对的残酷考验：成本、质量、交付、服务。
更微妙的是需求结构的变化。早期碳化硅集中在高端车型，单价高、用量少、容忍度高。现在要向中端车型渗透，意味着数量级增长的同时，单价要腰斩再腰斩。
这不是线性的增长挑战，这是对产业链每一个环节的极限压力测试。
最后在提一嘴，碳化硅上车底层逻辑是“硬核的技术客户导入”与“深度的产业资源整合”双轮驱动，二者缺一不可。至于这个“资源整合”过程，更是妙不可言，你懂得。这一点，同样欢迎在评论区补充。
4.竞争格局的质变：从“共同做大蛋糕”到“生死存量博弈”
2019年之前，碳化硅市场的竞争是“增量博弈”。全球渗透率不到1%，大家的目标是共同教育市场、培育市场，把蛋糕做大。Wolfspeed、英飞凌、意法半导体这些巨头，虽然竞争，但更多是在开拓新应用、新客户。
2023年后，游戏变成了“存量博弈”。新能源车增速放缓，光伏储能市场开始内卷，渗透率的每一个百分点提升，都意味着从别人嘴里抢食。
最残酷的价格战在衬底环节爆发。2022年初，6英寸导电型衬底的价格约1000美元/片。到2025年7月，有国内供应商为了抢订单，报出了不到2000人民币的价格（MOS规格），接近甚至低于许多企业的现金成本。
“我们已经连续八个季度毛利率为负。”一家衬底企业CFO私下说，“但不敢停产。一旦停产，客户就永远失去了。而且设备折旧不会停，停工亏得更多。”
这就是典型的“囚徒困境”：每家企业都知道打价格战是死路一条，但每家企业都不得不跟进，因为谁先退出，谁就先死。
03、这不仅仅是周期，而是范式转移
理解这次寒冬的本质，需要认识到：碳化硅产业正在经历一场“范式转移”。
从“技术驱动”转向“商业驱动”。过去，是“我有一个好技术，所以我要做一家公司”。现在，是“市场有一个明确的需求，我需要用合适的技术去满足”。
从“供给创造需求”转向“需求定义供给”。过去，是“我能做出什么，就推销什么”。现在，是“客户需要什么，我才做什么”。
从“追求性能极致”转向“追求综合最优”。过去，目标是“比硅基器件性能更好”。现在，目标是“在性能、成本、可靠性、供应稳定性之间找到最佳平衡点”。
范式转移期的残酷在于，旧的成功经验不仅不再适用，而且往往成为负担。那些擅长技术研发但不擅成本控制的企业，那些习惯了大笔融资但不精于现金流管理的创业者，那些习惯了“先占坑后优化”的扩张模式，都会在这一轮调整中被无情淘汰。
这次寒冬的不同，在于游戏的规则已经被彻底改写。它不再是短暂的、周期性的回调，等待着下一轮资本的洪流将其托起。它是一次深刻的结构性调整，是一次从“资本叙事”到“商业本质”的强制性回归。
凛冬已至，那些曾经被风口和估值掩盖的问题，也接踵而至：
你的产品究竟为客户创造了什么不可替代的价值？
你的单位经济模型能否成立？
你自身能否造血而不仅仅是输血？
如果产业链需要系统级协同，什么样的企业架构和合作模式才能适应？
如果竞争变成存量博弈，企业该如何构建自己的护城河？
所有这些问题，如今都赤裸裸地摆在了台面上，要求每一个参与者给出答案。，我也会在本系列后续文章中跟大家逐一探讨。
这不是又一个周期性的低谷，而是一个产业从青春期走向成年期的阵痛。青春期的成长，可以靠想象、靠故事、靠对未来的美好许诺。但成年期，需要的是实实在在的盈利能力、可持续的商业模式、和创造真实价值的能力。
就像这场合肥的雪。初雪时大家都兴奋，堆雪人打雪仗。但雪下久了，人们就开始关心：路好不好走？菜价涨没涨？明天怎么上班？娃会不会感冒？学校是不是又要停课？
浪漫退去，生活露出它本来的面目。
而碳化硅的浪漫期，两年前就结束了。
那些能够穿越这次寒冬的企业，将不是靠运气，而是靠对产业规律的深刻理解、对商业本质的回归、以及在系统层面构建竞争优势的能力。
春天会再来，但下一个春天，只属于那些真正理解冬天的人。
编者按
可能衣服没穿够，从会场回来，发现已经感冒了。
这个行业的寒意，很多人直到看见路演现场的半数空座，才开始真正察觉。
我坐在台下，看完了整场演讲，也看完了投资人一个一个提前离场。创始人在台上讲着未来的资本路径，数字依然耀眼，只是那光芒，不知怎的，竟有些晃眼。雨茉那句：“当一个行业开始用PPT的温度来对抗现实的寒冬时，离场的倒计时就已经开始了。”
这句话，让我后背发凉。
我们正站在一个转折点上。碳化硅行业，正在从资本驱动的高歌猛进，转向价值驱动的深刻重构。过去那个靠故事、靠想象、靠宏大叙事支撑估值的时代，已然落幕。目前以是现金流、是成本控制、是客户价值、是自身造血能力的真刀真枪的较量。
有位读者在后台问了一个很扎心的问题：“如何在需要长期巨额投入、但回报周期不确定的领域，让一个产品还在研发阶段的创业公司活下去？”
这个问题问到了根子上。当资本的热潮退去，当投资人的耐心耗尽，当技术突破不再能轻易换来估值，那些还在研发路上的创业公司，到底该怎么走？
这不仅是碳化硅行业的问题，也是所有硬科技创业者共同的困境。
从今天起，我将在《碳化硅，从烧钱到造血》这个系列中，尝试与各位一同探寻穿越寒冬的路径，今天这篇文章就是本系列的开篇。我们将追问价值的原点，审视商业的逻辑，并从历史中寻找那些“最小可行性闭环”的生存智慧，探讨在不确定中构筑确定性的可能。
春天终会再来，但下一个春天，只属于那些真正理解了冬天的人。
愿我们能一起，找到那件过冬的棉衣。
溪风
于初雪后
