2018 年 1 月 24 日,乐视网复牌后经历 11 个连续跌停仍未企稳。狗年伊始,画风大变,两个交易日涨幅分别为 9.95%和 8.85%,盘中多次触及涨停。两天累计成交 8.61 亿股,成交金额 43.2 亿,换手率 28.5%。
 
市场似乎嗅到乐视网即将起死回生的味道,强大的“接盘侠”貌似即将浮出水面,TA 将率领乐视网恢复昔日的辉煌……
 
安全边际是跌出来的,许多“老司机”都懂得这一点。乐视网市值从 1500 亿跌到 200 多亿,看似跌无可跌。花 50 多亿拿到贾跃亭质押的 10 亿股,就能成为乐视网第一大东,当“壳”用也值了。凡此种种,令部分投资者放松警惕,大胆“抄底”。
 
但鉴于乐视网目前的局面,投资者不要高兴得太早。
 
乐视网股权质押风险早有预警
2014 年 7 月 21 日,在《乐视,党建不能挡箭,警惕股权质押“地雷”》(简称“党建文”)中指出“ 从 2013 年 4 月 18 日起,贾跃亭开始多达 33 次的解押、质押活动。通过追求更高的‘质押率’和‘基准价格’,贾跃亭融到了更多资金,但风险亦成倍扩大。”(注:融资金额=质押数量 X 基准价格 X 质押率)
 
该文附了张图并认为监管不给力:“如果严格执行 2004 央行《证券公司股票质押贷款管理办法》,贾跃亭姐弟只能质押乐视总股本的 20%,他们就不会面临今天的险境了。 ”
 
 
作者还对投资人喊话“贾跃亭是有魅力,但投资人也不能一味崇拜。乐视的股东早就该问贾跃亭姐弟拿 50 多亿做什么去了?”
 
2018 年 3 月 12 日,关于股票质押的“最严新规”将正式实施,算是亡羊补牢。新规要求上市公司质押股票占总股本的比例不得超过 50%(包含场内、场外质押总数)。假如股比 65%的大股东拿 50%的股票去质押,其它股东就无法质押了。
 
不幸的是,三年半前对乐视的预警已经成为现实。
 
2018 年 1 月 24 日恢复交易,乐视网在连续跌停中跌破平仓线并继续振荡下行,2 月 13 日收盘价为 4.16 元 / 股。
 
但乐视网董秘称“目前尚未达到乐视网需要进行披露的阶段。”说明贾跃亭质押的股票尚未易主。
 
贾跃亭弃用质押式回购
截至 2017 年末,沪深两市超过 99%的个股存在质押行为,涉及股票市值约 6 万亿元,其中“股票质押式回购”市值规模已超过 2 万亿。
 
上市公司大股东偏爱股票质押融资的原因是不消弱控制力、不“动摇军心”就拿到大笔资金由个人支配,还可以绕过“禁售、限售”。
 
根据相关规定“承诺人作出股份限售承诺的,其所持股份因协议转让、司法强制执行、继承、遗赠、依法分割财产等原因发生非交易过户的,受让人应当遵守原股东作出的相关承诺。”通俗地说,被质押股票因违约发生所有权转移不在禁售、限售之列,由新主人履行义务,旧主人可“逍遥法外”。
 
根据《乐视网 2014 年报》,贾跃亭持有 3.72 亿股。其中 2.79 亿股为限售股,其中非限售股仅有 9296 万股,但 2014 年末贾跃亭质押 2.99 亿股,占个人持股数量的 80%。换言之,贾跃亭至少质押了 2 亿限售股。
 
2014 年前后,贾跃亭大量采取的是“质押式回购”。“党建文”解释了这种质押方式被偏爱的原由:一般情况下是券商主导的“场内交易”,具有标准化、违约易处理、期限灵活、资金到位快、利率低等多项优点。融资方资金到手股票暂时就是债主的了(尽管没办理过户),还钱叫“回购”。若股价跌破平仓线,被质押股不需经诉讼、拍卖等法律程序,听由债权人处置。
 
2013 年以来,上市公司股票质押式回购渐成风潮。2014 年,沪深两市存在质押行业的公司突破千家。2013 年 4 月即涉足此道的贾跃亭算是先行者。
 
2015 年 10 月 26 日,乐视网披露贾跃亭质押 5.07 亿股限售股,占当时乐视网总股本的 27.3%。以当时乐视网股票 20 日均价(45 元 / 股)为基准价格,假设质押率为 0.33,融资金额约为 75.3 亿。
 
耐人寻味的是,贾跃亭这笔最大的股权质押融资并非“质押式回购”亦未披露质权人信息。
 
百般腾挪,难逃一吸
2015 年 10 月 26 日,质押 5.07 亿股后,贾跃亭合共质押 6.0846 亿股,占个人持股总数的 77.74%。
 
2015 年 10 月 30 日,贾跃亭向“深圳鑫根下一代颠覆性技术并购基金”转让了 1 亿股无限售股,对价为 32 亿。加上 6 月 1 日、6 月 3 日两次减持套现的 25 亿,贾跃亭合共套现 57 亿。按照贾跃亭的承诺,这笔资金要免息借给乐视网使用 60 个月。
 
2016 年 6 月末,贾跃亭持有 6.83 亿股,其中 5.71 亿股被质押,占个人持股总数的 83.6%。2016 年末质押股票数量反弹到 6.14 亿股,较 6 月末增加 4300 万股,但下半年并无新的股票质押被披露。最靠谱的解释是,贾跃亭被迫补充了质押股票(尽管股价没有跌到预警线)。
 
2017 年 1 月 13 日,贾跃亭将名下 1.71 亿非限售股尽数卖给孙宏斌控制的天津嘉睿汇鑫,套现 60.4 亿,个人直接持股数降到 5.12 亿股,全部为限售股。
 
2016 年 12 月 31 日,贾跃亭质押了 6.14 亿股,手里只有 6852 万末质押股票,哪里来的 1.71 亿股给孙宏斌?
 
显然,贾跃亭在 2017 年前两周当中赎回了质押 / 补充质押的 1.02 亿股。假如赎回 4300 万股追加抵押股票花费 6.3 亿,则 2015 年 10 月那笔质押融资额降至 69 亿。
 
此番赎回行动耗费应在 15 亿到 20 亿之间。与孙宏斌交易后,贾跃亭可支配现金增加 40 多亿,还掉必须要还的债,终于得以脱身。
 
因 2016 财年乐视网分红方案为“每 10 股转增 10 股”,截至 2017 年 9 月末,贾跃亭持有 10.24 亿股,持股比例为 25.67%,其中 10.2 亿股被质押,占个人持股总数的 99%。
 
假设 2015 年 10 月那笔质押融资额为 69 亿、年息 10%,到 2017 年 10 月平仓价约为 21.2 元 / 股(平仓线取 130%)。由于实施过“10 转 10”,平仓线为 10.6 元 / 股。
 
2018 年 1 月 24 日复牌后,乐视网于 1 月 29 日跌至 10.06 元 / 股,平仓线告破。
 
被质押的股票成“死结”
既然贾跃亭被质押的股票已经跌破平仓线,为何迟迟未见到公告?
 
平仓的最大障碍是这部分股票被冻结,而且是“轮候冻结”。也就是说被最先“赶到”的法院冻结,其它法院陆续“赶来”,只好“排队”。每个冻结都代表一干债权人,每还清一笔解除一个冻结,后一个冻结立即生效。
 
粗略估算,贾跃亭的 10 亿股乐视网股票被冻结了六七轮。此外,上海、北京、天津、济南等地法院相继出手,乐视控股、乐视影业、乐视金融、乐视投资管理等乐视系公司股权均遭冻结。#用郭德刚的话讲,得枪毙三分钟#
 
质押股票能否平仓,法律界存在争议。
 
股票被质押与个人连带担保引发财产保全(即冻结)性质不同。比方某人举债 2 笔、每笔 500 万:第一笔以房产抵押,年息 10%;第二笔无抵押,年息 20%。
 
第一笔借款的债主厌恶风险并通过牺牲收益增加保障,应当在发生违约时享受“优先受偿权”。他会说“我去,谁叫你们借钱给老贾不要抵押,现在又来抢,我当初要抵押有什么意义?全世界抵押融资规则都得改写!”
 
但这只是理论,实践中质权人断不敢轻易处置乐视股票。再说,这是分分钟可能被法院判定为无效的交易,谁敢买?
 
解决 10 亿股乐视网股票冻结“死结”无非有三种可能:一是有无穷无尽的资金把贾跃亭欠的钱还清;二是有“天大的面子”让债权人望而生畏主动解除冻结;三是有充裕的时间,熬得大家精疲力竭再坐下来协商解决。
 
有件事投资者应当知晓。根据 3 月 12 日即将生效的规定:被质押股票通过竞价交易减持的在 3 个月内不超过总股本的 1%,大宗交易不超过总股本的 2%。
 
乐视网质押的 10 亿股占总股本的 26%,通过大宗交易减持也要用 13 个季度!
 
如果拖过 3 月 12 日,债主们拿回钱就更加遥遥无期了。这种局面有可能促成各方达成默契,先把 10 亿股变现再说!
 
贾跃亭质押乐视网股票将成为经典案例。质押股票被冻结、减持受严格限制,往后质押股票融资会越来越困难。